クロスフォー 7810

公司研究 | 市场与专题

核心观点：株価156円・時価総額27億円の超小型ジュエリーメーカー。ダンシングストーン®の特許技術と自社製品クーポン1万円（100株一律・年1回7月）の優待は希少だが、連続赤字/微益・営業CF不安定・ROE 1%台の収益性が低く、PER 120倍超は業績回復を相当織り込まないと正当化できない。優待狙いの長期ホールドは割り切れないが、現物クーポン1万円/100株という優待利回（按株価156円基準で約64%、按2024年初来高値409円基準で約2.4%）は魅力。投資判断は「優待込みで中立的保有／業績改善確認できるまで買い増し不可」、ターゲットは200-300円（PER 100-150倍でも利益2.5-3.5億円達成が条件）。

企業概要

株式会社クロスフォー（Crossfor Co., Ltd.）は、1987年8月設立（本社：山梨県甲府市国母7-11-4）、東証スタンダード上場・証券コード7810、決算月7月、資本金約8,400万円（IRBANK表記）、業種はその他製品。独自特許技術「ダンシングストーン®」（石に微細な溝を加工し、人体のわずかな動きを振動エネルギーに変換して宝石を常時揺らし続ける技術）を核に、ジュエリーの製造・輸入・販売を手掛ける。販売経路は百貨店・宝飾店・公式オンラインストア「Crossfor for Business」、OEM/外注デザイナー受入、自社EC等。連結子会社5社（タイ・香港・中国深セン・インド）を擁し、海外生産とグローバル卸販売を運営。

事業セグメントはジュエリー事業の単一セグメント。主要顧客は SWAROVSKI MANUFACTURING (THAILAND) と MARIGOT JEWELLERY (THAILAND) など海外大手宝飾メーカーへのOEM供給が収益の柱で、自社ブランド「クロスフォーダンシングストーン」「dancingstone.com」が B2C 側を補う構造。従業員は連結69名（臨時10名含む）/単体58名、平均勤続9.3年・平均年齢42.9歳・平均年収510万円と、地方中堅中小規模。

項目	内容
証券コード	7810
正式名称	株式会社クロスフォー
市場	東証スタンダード
業種	その他製品（ジュエリー）
設立	1987年8月
上場	東証スタンダード（市場変更2022年4月以前は東証第二部等を経由、推定上場2010年代前半、データ未取得で確定できず）
本社所在地	山梨県甲府市国母7-11-4
従業員数	連結69名（単体58名）
決算月	7月末日
資本金	84百万円
発行済株式数	18,345,000株
主要株主	(株)S.Hホールディングス 43.94%、土橋秀位（社長）2.97%、内藤彰彦（副社長）1.49%
主要顧客	SWAROVSKI MANUFACTURING (THAILAND)、MARIGOT JEWELLERY (THAILAND)

事業構成

単一セグメント「ジュエリー事業」のため、セグメント別の売上比率は非開示だが、売上構成はおおよそ以下の2系統：

• OEM/卸売（海外大手宝飾メーカーへの部品・完成品供給、ジュエリー石材加工受託）— 売上の中核。
• 自社ブランド小売（ダンシングストーン®を用いたネックレス・ペンダント・ピアス等の直販、EC、百貨店・宝飾店経由）— 利益率とブランド認知を作る役割。

2025年7月期売上37.5億円のうち、Q3時点で金製品売上が増加し国内販売が堅調だったと説明されている。2026年7月期会社予想売上54.3億円（前期比+44.4%）は大幅上方修正後で、過去5年で最大の売上計画。

宏观与行业背景

日本の宝飾品市場は人口減少・節約志向・金/プラチナ価格高騰で二極化しており、低価格アクセサリー（ハンドメイド素材、シルバー、ファッション志向）と高単価ラグジュアリー層に集中し、中間ゾーンは縮小傾向。クロスフォーは中間ゾーンを「揺れ続ける宝石」という技術差別化で支えるポジション。

ダンシングストーン®は世界特許取得済みで、模倣品排除のため24時間体制のEC監視・約4,000件の不正出品削除（約1億円相当の流通阻止）を実施してきた経緯がある。技術的参入障壁と模倣排除努力が収益を守る半面、宝飾業界全体の景気感応度（消費者の裁量消費・訪日外国人需要）に業績が振れやすい。

地政学的にはタイ・香港・中国・インドのサプライチェーンを活用しており、ASEAN生産のコスト優位と地政学的分散リスク回避を両立。海外売上比率が高いため、為替（特にTHB/USD/JPY）の変動が粗利率に影響する。

财务分析

业绩推移

決算期	売上高 (百万円)	営業利益 (百万円)	経常利益 (百万円)	親会社純利益 (百万円)	EPS (円)
2022/7	3098	44	104	222	13.14
2023/7	3006	-204	-224	-272	-16.09
2024/7	3414	-16	-6	28	1.68
2025/7	3757	55	24	22	1.30
2026/7 (予)	5428	78	70	36	2.11

2023年7月期は営業赤字転落（-204百万円）・純損失-272百万円と業績が大きく悪化、2024年7月期にかけ赤字幅は縮小したが営業段階では依然赤字、2025年7月期でようやく黒字転換（営業利益55百万円）。会社側2026年7月期予想は売上+44%・営業利益78百万円と強気だが、Q3累計実績が売上41.8億円（前年同期比+55.5%）、営業利益1.55億円（同+413.6%）と進捗は計画通りで、金製品売上増加が牽引。年間予想営業利益78百万円に対する Q3 までの進捗は1.55億円/78百万円 = 199% と早すぎる達成感はあるが、これは金相場高騰による在庫評価・粗利押し上げが含まれる可能性が高く、持続性には注意。

ROE は2022年10.58% → 2025年1.22% → 2026予1.9% と低位で推移、ROAも0.44-0.6%台。本来あるべき資本効率を大きく下回る。

配当推移

決算期	1株配当 (円)	配当性向 (%)	配当利回り (株価156円基準)
2021/7	0.00	-	0.00%
2022/7	3.50	26.6%	2.24%
2023/7	0.75	-	0.48%
2024/7	0.35	20.9%	0.22%
2025/7	0.35	27%	0.22%
2026/7 (予)	0.63	-	0.40%

配当は連続増配ではなく、業績に応じて大幅に変動する方針（赤字年度は0.35-0.75円と抑制）。2026年7月期は会社予想段階で0.63円へ増配修正済み（2026/6/12開示）。業績連動配当のため安定収入源とは見なせない。

现金流状况

決算期	営業CF (百万円)	投資CF (百万円)	財務CF (百万円)	フリーCF (百万円)
2021/7	176	-164	-546	12
2022/7	-248	-122	230	-370
2023/7	-406	-165	416	-571
2024/7	483	-73	-105	411
2025/7	-126	-21	-208	-147

営業CFは5年中3年がマイナス（2022/7, 2023/7, 2025/7）、フリーCFも同様に乱高下しており、本業からの現金創出力は不安定。財務CFは2022-2023年に積極借入で運転資金を賄い、2024年以降その返済フェーズに入っている様子。投資CFは小幅な設備投資継続（年間20-170百万円）。

关键财务解读

売上は2022年30.9億円から2025年37.5億円まで漸増、2026年7月期は54.3億円計画と大幅伸長する計画だが、これは金製品売上の急拡大が主体であり、粗利率改善が営業利益に直結するかは要検証。営業利益率は2025年7月期で1.5%、2026年予でも1.4%と極めて薄く、固定費負担が重い構造。

自己資本比率は30%台、有利子負債は29-33億円規模で推移し、有利子負債/自己資本倍率（D/Eレシオ）は約1.6-1.9倍とやや高め。実質的な借入依存体質で、金利上昇局面では利払い負担増リスク。

BPSは105-106円付近で横ばい、自己資本は増えていないため、累積的に資本蓄積が進んでいない。発行済株式数18,345,000株に対し株価156円＝時価総額27.8億円、PBR 1.4倍は株主資本18.1億円に対して1.5倍強で、配当・優待・微益を考えると「ネットキャッシュ」基準ではなく簿価ベースで若干のプレミアム。

资产构成

総資産約50.6億円（2025/7）のうち、現金及び預金6.3億円（12.4%）、有利子負債29.9億円（59.1%）、株主資本18.1億円（35.8%）。流動資産では金関連の棚卸資産が拡大していると推測され（売上急増の原資）、金価格変動による評価損リスクあり。固定資産は少額で、典型的なファブレス+海外生産委託モデル。

估值分析

指標	クロスフォー 7810	同業参考（ジュエリーパーツ/宝飾卸）
株価	156円	-
時価総額	27.8億円	-
PER (連)	120.37倍 / 予 73.87倍	同業平均15-25倍
PBR	1.4倍	同業平均0.8-1.5倍
ROE	1.22% / 予 1.9%	同業平均5-10%
配当利回り	0.40%	同業1.5-3%
自己資本比率	35.7%	同業40-60%

PER 73-120倍は異常値圏で、純利益が22-36百万円と薄すぎるため。2026年7月期会社予想達成（純利益36百万円）でPERが73.9倍まで下がる計算だが、それでも同業比で非常に高い。PBR 1.4倍は純資産に対してのみ見れば妥当だが、ROE 1.22%ではPBR=ROE×PERの関係（1.4 = 1.22% × 115）から逆算しても、コストオブエクイティ7-8%を全く稼げていない。

株価156円は年初来安値圏（年初来レンジ143-409円）、直近の安値は2026/1/8の143円。チャート的には低位で推移しており、業績の薄さ・時価総額の小ささ（小型株リスク）・支配株主の固定化（流動性低）から、機関投資家買いが入りにくい構造。

アナリスト目標株価は主要サイトで公開されておらず（minkabu/kabuyoho 403、データ未取得）、直近の会社側修正（2026年6月12日）は売上上方修正・期末配当引き上げでポジティブサプライズとなっている。

风险与机会

主要风险

• 業績の薄さ：営業利益率1.5%前後、純利益が年20-40百万円しかなく、1四半期の売上変動で赤字転落リスクが常在。
• 営業CFの不安定：過去5年中3年マイナスで、フリーCFは4年マイナス、本業キャッシュ創出力に疑問。
• 金利上昇リスク：有利子負債30億円規模、自己資本比率30%台で、金利上昇は利払い増や与信悪化リスク。
• 金/原材料価格変動：2026年7月期売上急増は金価格上昇依存の側面、在庫評価損リスク。
• 支配株主の固定化：S.Hホールディングス43.94%＋土橋一族の保有で実質過半数、少数株主のガバナンスが弱く、TOB等の流動性イベントが起きにくい。
• 株主優待廃止リスク：業績悪化時のコスト削減策として自社製品クーポン（粗利負担）が真っ先に切られる可能性あり。
• 大口顧客集中：SWAROVSKI等のOEM依存が高く、顧客発注減少が即売上減。
• 為替変動：THB/USD/JPYの三通貨変動が粗利率を直接圧迫。

主要机会

• ダンシングストーン®特許：世界的な技術的差別化、模倣品排除の運用体制が確立済み。
• 自社製品クーポン1万円（100株一律・年1回）の優待：株価156円水準では優待利回が株式元本に対し約64%、株主優待カタログ的な「現物配当」として機能。
• 2026年7月期Q3累計で営業利益+413%：金相場追い風＋国内販売堅調が継続すれば、来期以降の黒字定着可能性。
• タイ・香港・中国・インドの4拠点グローバル生産体制：地政学的分散とコスト競争力。
• 東証スタンダード小型株の逆張り：時価総額27億円はTOB・MBO等のイベント余地はあるが、支配株主の方針次第。

株主優待详情

クロスフォーの株主優待は「自社製品（ジュエリー）購入クーポン」で、年1回7月末権利確定、100株以上一律。

保有株数	優待内容	価値目安
100株以上	自社製品（ジュエリー）購入クーポン10,000円	約10,000円相当

権利確定日：7月末（年1回）

補充说明：

• クーポンはダンシングストーン®シリーズ等の自社ECおよび一部百貨店外商で利用できる購入割引券で、現物支給ではなく「購入クーポン」型。10,000円分のジュエリーを約10,000円引きで購入できるイメージ。
• 最低投資額：按当前股价156円（2026/7/17）基準で100株＝15,600円、按2024年2月の年初来高値409円基準で100株＝40,900円。ユーザーカレンダー記載「最低投资约19万円」は特定時点の株価を反映した推定と思われ、最新株価では既に大幅低下。
• 継続保有要件なし、長期保有優遇なし。
• 粗利負担が大きい（自社製品を原価で割引提供）ため、業績悪化時の廃止リスクは中程度。

総合利回り

項目	利回り
配当利回り（2026予、株価156円基準）	0.40%
優待利回り（10,000円 / 株価156円 × 100株 = 15,600円）	約 64.1%
総合利回り（株価156円基準）	約 64.5%
総合利回り（按年初来高値409円基準）	約 2.7%

注：優待利回りは分母（株価）次第で100倍以上の幅で変動する。株価が安い今だからこそ優待の実質価値が巨大に見えるが、株価が300円に戻れば優待利回は約3.3%まで低下する。優待の実質的価値は「10,000円分のジュエリー」そのものであり、株価とは独立だが、株価が安いと利回り換算では魅力的に映る点に留意。

投资建议

投资评级：中立（優待込みで既存株主はホールド、新規買いは業績改善確認まで保留）

クロスフォーは技術的にユニークな小型ジュエリーメーカーで、ダンシングストーン®特許という参入障壁と自社製品クーポン1万円という優待は希少。一方、業績は営業利益率1.5%・ROE 1.2%と著しく薄く、PER 120倍は「業績の急回復」を相当織り込まないと正当化できない。時価総額27億円・自己資本比率35%・有利子負債30億円というバランスシートはやや脆弱で、営業CFの不安定さから「本業キャッシュ創出力」は心許ない。

ターゲット価格レンジ：200-300円（PER 95-140倍、純利益36百万円会社計画達成〜上振れケース）

• 200円：2026年7月期会社計画（純利益36百万円）達成を素直に織り込むケース
• 300円：2027年7月期に純利益50-60百万円、ROE 3%台への改善を期待する強気ケース
• 150円以下：Q4失速・営業CF悪化で更に株価が売られた場合（押し目買い検討ゾーン）

时间维度：6-18ヶ月の中期保有を想定。優待確定は年1回7月のため、権利取りタイミングも考慮。

关键催化剂：

• 2026年7月期通期決算（2026年9月予定）：会社計画営業利益78百万円・純利益36百万円の達成度
• 株主優待の継続/拡充/廃止の公式アナウンス
• 金製品売上の継続性（粗利率改善の持続）
• 大株主(S.Hホールディングス)の動き（追加保有/売却/TOB提案等）

注意事项

• 株価156円は年初来安値圏で、業績失望時の更なる下落余地はある（年初来安値143円、下値支持は要確認）
• 支配株主S.Hホールディングス43.94%＋土橋一族で実質過半数、少数株主の立場では株主還元強化や自社株買い等の能動的施策は期待しにくい
• 株主優待は「購入クーポン」型で、現物支給ではないため、優待を享受するには実際に10,000円以上の購入が必要。10,000円未満の少額株主は使い切れない可能性あり
• 純利益が20-40百万円レベルと薄いため、税制・会計方針変更（特に金在庫評価）で大きく振れる
• 為替・原材料（特に金）相場の変動が業績を大きく左右する局面、PER高水準が正当化されるには業績の上方修正が続く必要

秩序创造视角分析（ljg-invest）

这是什么

市场给的标签	我们看到的真实东西
ジュエリーメーカー	特許技術「ダンシングストーン®」の版権を持つ小型 IP ホルダー
その他製品（東証STD小型株）	タイ・香港・中国・インド4拠点のグローバル OEM 宝飾サプライヤー
株主優待（自社製品クーポン1万円）	在庫処分も兼ねたブランド直販導線

一句话自定义赛道定义：揺れ続ける宝石という特許技術を軸に、海外 OEM でキャッシュを稼ぎ、国内自社 EC/百貨店外商で粗利を確保する「特許ライセンス＋OEM 製造＋直販 D2C」の三位一体小型ジュエリーハウス。

秩序创造机器判定

从飞轮、抗冲击、资源引力三个角度判定：

• 飞轮（特許 → 模倣排除 → ブランド → 価格決定力 → 再投資）：ダンシングストーン®の特許は技術的参入障壁として機能するが、宝飾業界での模倣品排除は24時間EC監視で約4,000件処理という「運営コスト」で成立している。飛輪はゆっくり回るが、回転に必要な「監視コスト」が毎年重くのしかかる構造。
• 抗冲击（金価格/為替/消費景気）：金価格高騰は2026年7月期のように追い風になる一方、在庫評価リスクと粗利圧迫リスクが同居。為替はTHB/USD/JPY三通貨変動で常に粗利率が振れる。消費景気は裁量消費に直結し、コロナ期のような外的ショックに弱い。衝撃吸収力は中程度〜弱い。
• 资源引力（顧客・資金・人材）：SWAROVSKI等の海外大手顧客との取引継続は資源引力として機能するが、依存度が高すぎる。資金面では有利子負債30億円に対する自己資本18億円、ROE1.2%では資本市場からの追加調達力は限定的。人材面では従業員数69名（連結）と少なく、地方中小企業のため優秀なデザイナー/技術者の獲得競争は弱い。

综合结论：秩序創造机器としての回転力は弱い。特許は持つが、その特許をスケールさせるための構造的引力（顧客集中・資本薄・人材少）が伴わず、回転が継続的に加速する見込みに乏しい。現時点では「秩序搬运机器（小型OEMジュエリーハウス）」止まりで、特許を軸とした秩序創造マシンには届いていない。

创生公式

创生公式 = 技術特許 × 顧客集中 × グローバル生産 × 自社ブランド小売

各要素の積で表現すると：

• 技術特許（ダンシングストーン®）：世界特許取得済み、模倣排除努力あり → 1.0倍
• 顧客集中：SWAROVSKI/MARIGOT等へのOEM依存 → 0.7倍（リスク）
• グローバル生産：タイ・香港・中国・インド4拠点 → 1.2倍（コスト優位）
• 自社ブランド小売：ダンシングストーン直販EC・百貨店外商 → 0.8倍（規模不足）

創生スコア：1.0 × 0.7 × 1.2 × 0.8 = 0.672（理論最大値1.0に対する達成度67%）

スコア 0.672 は「特許は持つがスケールしない」小型 IP ホルダーの典型値で、創生机器というよりも「特許ライセンス＋OEM 製造」のハイブリッド装置。

市场看见的 vs 我们看见的

角度	市場が見ているもの	私たちが本当に見ているもの
株価156円・年初来安値圏	「安い小型株」	「本業のキャッシュ創出力に疑問符がついた企業のフェアバリュー」
PER 120倍・ROE 1.22%	「割高」	「利益が薄すぎて倍率計算が機能しない。PERより営業利益率1.5%の本質を見るべき」
自社製品クーポン1万円	「豪華な株主優待」	「在庫処分も兼ねたブランド体験施策。粗利負担は業績次第で容赦なく切られる」
ダンシングストーン®特許	「強力な参入障壁」	「技術はあるがスケールさせる引力（顧客・資本・人材）が伴わない」
2026年7月期売上+44%計画	「急成長」	「金価格高騰依存の疑似成長。営業利益率1.4%では持続性に疑問」
大株主S.Hホールディングス43.94%	「安定株主」	「支配固定化。少数株主には株主還元強化・自社株買い等の能動策が期待できない」

市場はこの会社を「優待目的の小型低位株」として見るが、私たちの見立てでは「特許 IP を OEM で換金しつつ、自社 D2C で粗利を補填するハイブリッド装置」であり、株価の低さは本業のキャッシュ創出力の弱さを反映している。優待1万円は確かに魅力だが、それは「株価が極端に安いから利回りが大きく見える」現象であり、企業価値の増加を伴わない。

换不换

选項	判断
100株ホールド（優待確定後）	自社製品購入予定がある、またはコレクション目的なら「持ち続ける合理性」あり。10,000円分のジュエリーが原価ベースで得られ、ダンシングストーン®の技術的希少性を享受できる
買い増し	営業CFが安定して黒字化し、ROE 5%以上が2年連続で達成されるまでは見送り。2026年7月期決算で営業利益80百万円・ROE 2%以上を確認できれば一部追加検討
入れ替え候補	同程度の小型宝飾/アクセサリ株（例：ケイ・ウノ 7919、U-NEXT 等）と比較検討。クロスフォーの優待1万円は魅力的だが、業績の薄さと営業CF不安定さは大きなリスク
完全売却	ダンシングストーン®の技術自体を評価する材料に乏しく、構造的成長ストーリーが描けないため、中長期保有を前提とするなら保有継続、現金化したい場合は売却検討
短期トレード	株価156円は年初来安値圏、年初来レンジ143-409円の中での低位。業績改善サプライズ（2026年9月決算）で200-250円まで戻るシナリオはあり得るが、優待確定後の8-9月は需給悪化リスクあり

最終判断：現物クーポン1万円/100株の「優待＝現物買い得感」と「特許技術を持つ小型ジュエリーハウス」という二面性をどう評価するかで決まる。ダンシングストーン®の揺れを実際に手元で見たい・コレクションしたい人には「中立的保有」、それ以外の投資家には「業績改善確認できるまで買い増し不可」。150円以下は押し目買い検討ゾーンだが、業績失望で更に下げる可能性もあるため、現金比率を保つことを推奨。